A pesar del Blanqueo las reservas continúan en descenso

Por Ariel Torres

El ingreso de algunos cientos de millones de dólares, con el transcurrir de los días del blanqueo no traerá el alivio sobre las reservas del Banco Central que el Gobierno esperaba cuando anunció el inaudito y poco creíble Plan Cedin.

Por estos días las reservas del BCRA se sitúan en US$ 37.000 millones y van camino a terminar el año cerca de los 33.000 millones. Por lo pronto, el 12 de septiembre caerán 2000 millones debido al pago del Bonar VII. Y este mes comenzó a disminuir el monto liquidado por las exportaciones del complejo sojero, llevando a que en el cuarto trimestre de este año muy probablemente la entidad monetaria vuelva a ser vendedor neto de divisas contra pesos, como ocurrió en el primer trimestre del año en curso.

Pero analicemos lo que significa disponer de US$ 33.000 millones de reservas en una economía con un PBI de casi US$ 500.000 millones: esto equivale a una relación de reservas/PBI de tan sólo 6,5%, comparado con niveles de entre el 11% y el 13% a fines de 2002 o 17% en el 2007. Es peligrosamente exiguo. Si tomamos como ejemplo el promedio simple del grupo de ocho países conformado por Brasil, Chile, Perú, Uruguay, Colombia, México, Rusia y Sudáfrica, notamos que exhibe en la actualidad un nivel de reservas/PBI equivalente al 18% de sus economías. Extrapolemos ese 18% al tamaño de la economía argentina en 2013 y vemos que equivale a un nivel de US$ 90.000 millones de reservas.

Sería el paraíso, puesto que con ese nivel, las reservas cubrirían el 150% de la base monetaria, como lo hacían entre 2007 y 2009, muy por encima del peligroso e inestable 55% de cobertura que se observará a fines de este año. El deterioro en la relación entre reservas y base monetaria iniciado en 2010 no es casual ni caprichoso: a partir de ese año Argentina comenzó a utilizar las reservas del BCRA para pagar la deuda pública, a la vez que inició el lento camino que la llevó desde el equilibrio fiscal hasta un déficit actual equivalente a 4% del PBI. El pago de la deuda con reservas las redujo, y el déficit financiado con emisión aumentó los pasivos monetarios del Banco Central. Algo de lo que casi nadie habla.

Pero más preocupante que el nivel es la tendencia. El actual esquema macroeconómico ha eliminado los mecanismos de estabilización que hasta hace algunos años sostenían el nivel de activos externos de nuestro ente monetario.

Porque hasta la imposición del cepo cambiario, la menor disponibilidad de ahorro externo que se generaba como consecuencia de un shock externo o interno (llámese Lehman o la resolución 125, por citar dos casos) contaba para su estabilización con un mecanismo bastante automático: el Banco Central vendía dólares contra pesos, las tasas de interés locales subían y la moneda se depreciaba en términos reales. Casi de manual.

Ese cambio de portafolios incluía también a los bienes. Cuando aumentaba la demanda de dólares, transitoriamente disminuía la demanda de importaciones, aumentaba el superávit de comercio y se estabilizaban las reservas. Una vez regenerada la confianza, el sector privado volvía a demandar bienes y a invertir en lugar de acumular dólares y la economía retomaba el crecimiento. Bastante procíclico, si no nos ponemos en exquisitos.

Pero desde la llegada de la restricción cambiaria, el vínculo que une la salida de capitales con la tasa de interés doméstica se ha desdibujado. Ahora el Banco Central es el que determina la tasa de interés a su antojo. Y el sector privado en conjunto no puede aumentar su nivel de dolarización, ya que la entidad monetaria no provee de las divisas que aquél demanda. Ahora bien, cuando los argentinos quieren dolarizarse deben hacerlo a través de aproximaciones imperfectas –por decirlo de alguna manera- al billete norteamericano: los industriales compran maquinaria importada para aprovechar los dólares subsidiados, la clase media y media alta compra autos o viaja. Y de allí para abajo, quienes pueden, compran materiales para la construcción para protegerse de la inflación.

Lo que  determina –curiosamente- que aún percibiéndose una dinámica macroeconómica inconsistente la demanda de bienes y, por ende, de importaciones aumenta. Antes, el temor estabilizaba las reservas del Banco Central, mientras que por el contrario ahora el temor genera más pérdida de reservas a través del aumento del gasto en "sustitutos" del dólar y de su impacto en la demanda de importaciones, retroalimentando la pérdida de reservas del BCRA y la demanda de máquinas, autos, viajes y cemento.

Lo que hace el temor es estabilizar transitoriamente el nivel de actividad pero no las reservas. Si éstas fueran infinitas, no habría allí un problema. Pero están muy lejos de serlo. Y en algún nivel más bajo que el actual, el temor inevitablemente generará un freno en la actividad.

Eso pasará indefectiblemente en el momento en que la gente no se conforme con esos sustitutos imperfectos del dólar y sólo quiera billetes contantes y sonantes. Ya se observó en mayo, cuando el dólar paralelo cotizó por encima de los diez pesos. La intervención del Gobierno en el mercado de contado con liquidación y cierta retracción monetaria reencauzaron la economía hacia un delgado equilibrio por el que transitó por unos meses.

Pero el aumento en la emisión para financiar el gasto preelectoral junto al fracaso del blanqueo ya están desafiando este inestable equilibrio.

Nunca fuimos buenos en eso… Lo del equilibrio, digo.