El Blue a $ 20 ya no es una fantasía

Por Ariel Torres

Cuando el gobierno kirchnerista implementó el cepo cambiario allá por el 31 de octubre de 2011, el Blue estaba en $ 4,49, y su tendencia a partir de allí fue siempre hacia arriba. Hoy está sobrevolando los $13,50, pero esta crecida no ha sido necesariamente en línea recta, como es lógico en el precio de cualquier activo. Ninguno se mueve de manera lineal.

Hace poco más de un año y medio, en febrero de 2013, en esta misma columna estando fuera del país, escribí que el Blue iba camino a los $ 10. En esos días, el Blue estaba en $7,50 y yo estimaba que el pronóstico de los $10 debía llegar hacia mediados de año (se terminó dando a comienzos de mayo de 2013). Ya más curtido, a mediados de octubre de 2013, escribí que el Blue iba camino a los $ 12 y la cotización paralela de fines de enero de 2014 me dio la razón. Cuando Argentina iba hacia el default aconsejé comprar U$S con el Blue en $12,80 y dos meses después, ya se encontraba en $16, un valor con un altísimo componente especulativo, por cierto.

Ahora bien, en algunas consultas privadas sobre cuándo va a dar el tan esperado rebote, siempre respondo lo mismo: “no existe capacidad alguna del gobierno para sostener la actual cotización, y si sigue ejerciendo el poder de policía en las cuevas, la gente lo va a comprar en la calle”. Hay otras respuestas, y lo ampliaré de inmediato, pero el escenario del Blue a $ 20 en marzo de 2015 me parece más que valedero.

Cuando Vanoli asumió como presidente del Banco Central, el Blue tuvo una abrupta caída del 22%, desde la zona de los $ 16 a los $ 12,50, y por supuesto que no alcanza este escenario para decir que la tendencia alcista en el dólar ha finalizado. El Blue ha tenido caídas de magnitud similar en el pasado, luego de lo cual siguió subiendo. Tal fue el caso cuando alcanzó los $ 10,80 hacia junio de 2013 y después cayó a la zona de $ 8 y cuando alcanzó los $ 13 pesos en febrero de este año para retroceder hasta $ 10,50.

La Base Monetaria está hoy en aproximadamente $ 420.000 millones y las Reservas en casi $ 29.000 millones, lo que da un referencial de $ 14,50 para el tipo de cambio, más lo que la expectativa negativa y la especulación le sumen. No hay secreto en esto. Y tengo serias dudas de que el gobierno pueda seguir absorbiendo los pesos que emite a través de distintas Letras. Con la Base Monetaria en la zona de los $ 500.000 y las reservas en la zona de $ 25.000, como preveo para marzo, el dólar convertibilidad llegaría a $ 20. Matemática pura, mis amigos.

Para entender porqué cayó el Blue los últimos días hay que poner atención en algunos factores: el primero fue porque se impidió la operatoria del Contado con Liquidación (el volumen transado cayó en un 90%!!!). El Contado con Liquidación es el mercado blanco libre del dólar, y la operatoria se impidió a través de todo tipo de presiones (investigaciones de la AFIP y poder de policía) a los participantes de ese mercado. Lo más tenebroso del análisis es que el Blue no cayó por cambio de expectativas, porque si así hubiera sido, el Boden15 no seguiría teniendo un rendimiento absurdamente alto como lo tiene.

En segunda instancia, además de hacer este análisis descriptivo del pasado, no debemos perder de vista lo esencial: el problema que genera la caída del valor del peso continúa sin solución, y cae porque el estado gasta más de lo que recauda y esa diferencia la cubre dale que te dale a la maquinita de imprimir billetes. Tan simple como eso. Con un año electoral en puerta, resulta difícil pensar que el estado actuará con siquiera un poco de la disciplina fiscal que debería tener.

Veamos mientras cómo está intentando financiar este gran gasto minimizando la necesidad de imprimir pesos, por dos grandes caminos: endeudamiento interno y esterilización.

El endeudamiento interno ha sido una novedad que ha explorado el gobierno recientemente a través de la emisión de bonos “dollar linked” (atados al precio del dólar oficial). Sin embargo esta es una vía muy limitada y sólo se han conseguido colocar el equivalente a unos $ 14.000 millones de pesos. Esto es muy poco comparado con los $ 200.000 millones de pesos de ampliación de gasto anunciados en agosto de este año y los $ 57.000 millones extra anunciados hace dos semanas.

La esterilización comprende al mecanismo por el cual el estado se financia imprimiendo pesos, al tiempo que instruye al Banco Central a que se endeude por montos similares con deuda de corto plazo (las llamabas LEBACS o Letras del Banco Central). Pero cualquier persona con un mínimo de sentido común entenderá que esta es sólo una solución de corto plazo y no es más que esconder la basura debajo de la alfombra: no se puede jugar este juego de manera indefinida. Los agentes del gobierno que se hacen llamar economistas creen que pueden hacerlo a su gusto y placer. Un error importante.

Pero veamos ahora la parte más interesante y peliaguda de todo este embrollo: el gobierno espera resolver el problema de los holdouts apenas iniciado el 2015 para luego tener vía libre para endeudarse en el exterior y llegar a finales del año electoral con un poco más de aire. La subestimación de los factores es lo que a mi entender los/nos condenará, puesto que han dado sobradas pruebas de impericia intelectual para resolver problemas macro y no conocen los tiempos de los mercados de capitales.

Las dificultados para lograr un acuerdo ya están a la vista, conjuntamente con los pocos incentivos de los prestamistas internacionales de prestarle dinero a un gobierno en retirada, que sigue gastando sin solución de continuidad.

Dicen que los economistas somos los mercaderes del desastre, definición con la que no coincido en absoluto, pero –para ponerlo en términos futbolísticos- este gobierno no para de tirar centros. Hay que adelantarse a la jugada: el momento de compra es hoy.

Mercado: la interpretación de Kicillof

Por Ariel Torres

Fuente: Roberto Cachanosky para La Nacion

En su reciente discurso en la Cámara Argentina de la Construcción el ministro de Economía, Axel Kicillof, afirmó: "Aunque las políticas públicas sean heterodoxas, no le gustan a los mercados." y el párrafo sigue, pero en esta nota solo me interesa resaltar la parte de su afirmación en que dice "los mercados". En primer lugar, llama la atención que un economista, que entiendo fue o es profesor universitario, hable de "los mercados". Es decir, en plural. Y llama la atención porque no existe tal cosa como los mercados, existe el mercado. ¿Por qué? Porque el mercado no es un lugar físico en que un señor gordo, con una cadena de oro colgando de su bolsillo y un gran habano maneja toda la economía. Eso es para las historietas. Como decía antes, el mercado no es un lugar físico, es un proceso. Un proceso para descubrir cómo asignar eficientemente los escasos recursos productivos para satisfacer la mayor cantidad de necesidades de la gente.

Como economista y profesor universitario, Kicillof debería saber que los recursos productivos, capital y mano de obra, son escasos, en tanto que las necesidades son ilimitadas. El primer problema de la economía es determinar dónde asignar ese capital y mano de obra escasos. Pero para eso tienen que saber qué necesita la gente con mayor urgencia. Dicho de otra manera, necesitan saber cómo valora la gente cada bien de la economía y en ese momento, porque la gente va cambiando el valor que le otorga a los bienes a medida que va consumiendo.

Tal vez Kicillof recuerde el ejemplo que suele darse en clase sobre las porciones de pizza. Una persona con hambre come con muchas ganas la primera porción de pizza. Con algo menos de ganas la segunda, la tercera menos, la cuarta tiene menos valor para la persona y tal vez la quinta ya le produzca repugnancia. Es definitiva, el valor que la persona le otorga a la pizza va cambiando a medida que va consumiendo una porción detrás de otra. El valor que le otorga a los bienes depende de las circunstancias.

Esto es lo que ocurre con la economía todos los días. Hay millones de consumidores que tienen recursos escasos para comprar bienes y servicios pero, al mismo tiempo, van cambiando sus valoraciones. Cuando una persona compra un bien o se abstiene de comprarlo está diciendo cómo valora ese bien. El conjunto de las valoraciones, decisiones de comprar o no comprar, que no es otra cosa que decidir si valoro más el dinero que tengo o el bien que podría comprar, es el que determina los precios del mercado y está en la habilidad del empresario descubrir dónde hay una necesidad insatisfecha para el consumidor.

La batería de controles de precios, regulaciones, prohibiciones, imposiciones, etcétera muestra que Kicillof no entiende el mercado como un proceso. Es más, no entiende que ese proceso lo hace la gente común. Millones de personas que van fijando los precios al comprar o dejar de comprar. Al no entender que es un proceso democrático y hecho por la gente, Kicillof pretende reemplazar las valoraciones de millones de personas por sus opiniones personales. Él decide qué se produce, en qué calidades se produce, cuánto se produce, a qué precios se vende. La opinión de la gente no importa para el que se considera superior al resto de los seres humanos. Es curioso, porque los kirchneristas, ante el primer planteo dicen: si no les gusta hagan un partido político y ganen las elecciones. Es decir, le dan un valor supremo al voto de la gente al momento de ir a una urna, pero la consideran estúpida al momento de decidir qué tiene que hacer con su dinero.

Por eso vemos un fenomenal fracaso en lo que ellos llaman el modelo. El gran error es creer que son superiores al resto de los habitantes. Que el mercado no es un proceso democrático en el cual la gente vota todos los días comprando o dejando de comprar. Aquí la opinión de la gente no cuenta. Sus valoraciones sobre qué bienes hay que producir no importan. Un burócrata sentado en un escritorio con una planilla excel pretende sustituir a millones de consumidores. Y ese es el problema de Kicillof, pretende conocer lo que ningún ser humano ni computadora puede llegar a conocer.

Cuáles son y cómo van cambiando las valoraciones de millones de personas. Eso es el mercado.

Hacia dónde va el Blue

Por Ariel Torres

Hay una nueva montaña rusa en Argentina, y se llama Blue. En las últimas 7 semanas tuvo su récord, cercano a $ 16 por dólar, para después bajar abruptamente hasta los $ 12,65. A fines de la semana pasada rebotó un poco, y se espera que siga en ese camino en esta semana.

Todo el mundo argento se pregunta para dónde va, o si se estacionará, claro que para responder eso hay identificar los factores que influyen en este particular mercado que, tal como  en otros, está sujeto al juego de la oferta y la demanda para determinar el precio. Por el lado la oferta, tenemos la oferta de dólares que se origina por operatoria “dólar ahorro”. Asimismo esta operatoria tiene su contrapartida, ya que si se colocan dólares se retiran pesos del mercado. El 90% de las personas que solicitan “dólar ahorro” retiran los dólares billete del banco. Si tenemos en cuenta que en el mes de Octubre fueron record las compras de “dólar ahorro”, se realizaron compras por 446 millones de dólares (el 90% son 401 millones) Esto quiere decir que a una cotización de 8,50$ mas 20% (percepción), se necesitan 10,2$ para retirar cada dólar. La sumatoria da cerca de  4090 millones de pesos de absorción.  A su vez las reservas del BCRA no sufrieron tanto ya que las empresas cerealeras se comprometieron a liquidar dólares y a cambio el Gobierno Nacional colocó bonos ajustados a la devaluación (BONAD).

Esta colocación es un seguro de cambio que permitió la liquidación de dólares y también la absorción de pesos.

Pero por otro lado, la intervención en el “contado con liquidación”, permitió quebrar las expectativas del mercado blue, aunque el volumen operado en la actualidad es insignificante y habrá que observar la evolución del precio con mayor volumen.

Adicionalmente, con los controles a las “cuevas financieras”, se aplicaron sanciones a compañías financieras que operaban el mercado blue, lo que de alguna manera también sirvió para mantener la cotización controlada.

Ahora bien, la demanda de dólares depende de los pesos que dispongan los agentes económico, y en el caso de los flujos de dinero, tiene que ver con cuantos pesos le quedan a fin de mes a los trabajadores. En este punto hay gran una incidencia de la inflación en el salario, ya que si ésta le gana al salario nominal, menor cantidad de pesos habrá para comprar dólares. La inflación repercute de manera directa en este último trimestre, ya que teóricamente en lo que resta del año no habrá subas significativas de salarios nominales.

Analizando la cosas por el lado de los stocks, si una persona tiene un plazo fijo necesariamente  va a comparar la tasa de interés contra la expectativa de la devaluación del dólar paralelo. Si la tasa de interés es mayor que la devaluación del blue esperada, se queda en pesos, y si es menor optaría por los dólares. En ese sentido, el titular del BCRA reguló las tasas pasivas de los bancos con una tasa minima de 23,3% para los plazos fijos a 30 días, a fin de evitar la huída masiva del peso.

Si tenemos en cuenta que se necesitan pesos para convalidar una suba del blue, entonces debemos mirar el “dólar cobertura”, que se mide dividiendo la base monetaria (pesos en la calle) por las reservas, lo que nos indica una tendencia a la cual apunta el blue. Al 7 de noviembre este guarismo se ubicaba en el orden de los $ 14,83 por dólar, bastante por encima de la cotización del Blue por estos días, lo cual indica – y lo vengo diciendo hace varios días- que muy probablemente el blue esté barato hoy.

Al no haber pesos en la calle, las compras del dólar ahorro disminuyen, y por eso cae la oferta de dólares en el mercado blue. En otro sentido, el “Dólar cobertura” subirá por la sencilla razón que en los 2 últimos meses del año, históricamente el BCRA emite una mayor cantidad de pesos, principalmente por asistencia al Tesoro Nacional, por mayores pagos de sueldos debido al SAC. Sólo en diciembre de 2013 la base monetaria se incrementó en 40.000 millones de pesos, y este año ese número aumentará cerca de 60%.

Por otro lado, las reservas internacionales  difícilmente tendrán un incremento significativo, aunque sobrevuelen los swaps, ya que se necesita un acuerdo con holdouts previamente para que ingrese dolares “frescos” y esto no se dará antes de Enero de 2015 o –a mi entender- bastante más adelante.

Sin olvidar la voracidad de los sindicatos por lo que han denominado el “bono navideño”, que es una apertura informal de las paritarias, ya sin eufemismos.

Si atendemos lo expuesto anteriormente, la montaña rusa del blue terminará en breve. El apetito de los argentinos por la divisa norteamericana aumentará como es ya un acostumbre estacional, sumado a una convergencia de las expectativas cada vez mayor.

Mi pronóstico es que a fin de año el blue estará –mínimo- entre $1 y $ 2 más caro que hoy.

El dólar antropológico

Por Ariel Torres

Todo es posible en el mundo de las finanzas. Y si las finanzas son argentinas, la afirmación se multiplica. No hubo confabulación de los medios para generar una psicosis compradora que desestabilizara el mercado de cambios, ni mucho menos. Pero lo claro es que la noticia sorprende si se sale de la norma; no es lo mismo una fuerte suba, que una baja como la que ocurrió en las últimas semanas, que casi nadie esperaba, aunque fuimos varios los economistas que anticipamos que los bonos denominados "dolar Linked" -que son emitidos en dólares pero que se pagan en pesos al tipo de cambio oficial- del Gobierno iban a producir un efecto sorpresivo.

Descontando el hecho de que el precio del dólar depende de factores reales y psicológicos, yo le agregaría un fuerte componente antropológico, porque pareciera formar parte de nuestro ADN, como una suerte de componente evolutivo.

Si bien el dólar oficial debe guardar relación con la oferta y demanda de divisas, ello depende básicamente de lo que ocurra con el balance de pagos, que es el instrumento contable que registra justamente los ingresos y salidas de divisas del país, sin importar si los movimientos son de operaciones comerciales o financieras.

Si el balance de pagos es superavitario el dólar tiende a bajar y cuando es deficitario, obviamente sube. El Gobierno, no obstante, puede intervenir en el mercado de divisas usando las reservas; así cuando el balance de pagos es deficitario, puede cubrir la diferencia de esa manera. El uso de los dólares que guarda el Banco Central puede evitar entonces que la mayor escasez de divisas se refleje en una suba del dólar, claro que es algo que no se puede hacer indefinidamente porque aunque, como bien dijo el presidente del BCRA, “las reservas están para usarse”, el chanchito se acaba si uno siempre saca y nunca pone.

En el mismo sentido, la autoridad monetaria puede regular el mercado de cambios prohibiendo o limitando la compra de divisas, o recibir ayuda de las autoridades de la Secretaría de Comercio y limitar las importaciones, relajando así la demanda de dólares, aunque ello genere consecuencias negativas en materia de crecimiento.

Es por eso que resulta inadmisible e increíble que el dólar oficial cueste solo 6% más que a fines de enero, porque en el medio ha habido una inflación acumulada de entre el 20% (si tenemos en cuenta la del INDEC) y el 30% (si escuchamos a los privados), lo que implica que si el dólar no aumenta nuestro país se pone más caro que el resto del mundo, generando aumento de las importaciones y caída de las exportaciones (sobre todo las de manufacturas de origen agropecuario, que son el corazón de las economías regionales). Solo por culpa de la inflación y si nada más hubiera sucedido, el dólar hoy debería valer entre 9,60 y 10,40.

Pero hay otros factores que ayudan a que los dólares escaseen cada vez más; el precio internacional de la soja cayó 27%, nos condenaron a pagar una deuda a los buitres que sobrevuela los 15.000 millones de dólares, y por si eso fuera poco, nuestros vecinos comerciales están devaluando y el dólar se está fortaleciendo. De allí se desprende que la política cambiaria oficial es insostenible y es donde entran a tallar las expectativas, porque el mercado comienza a descontar que más tarde o más temprano sobrevendrá la tan temida devaluación.

Por eso es que el Gobierno hace todo lo que puede por trabar importaciones, no entrega divisas a las empresas que deben comprar insumos afuera y se desploma la producción de autos, por ejemplo. Al mismo tiempo da señales fuertes de que no piensa devaluar, puesto que acaba de colocar un bono (el BONAD 2016) que funciona como un seguro de cambio, porque está atado al dólar oficial.

Por su parte, el paralelo o blue, también depende de factores reales y psicológicos. En el siguiente gráfico vemos que en el mediano plazo hay una relación casi perfecta entre el dólar informal y el “dólar cobertura” que es el nombre que recibe la relación entre la cantidad de pesos que hay en la economía (la base monetaria) y las reservas de divisas del banco central.

Esta relación es el guarismo más importante a tener en cuenta, y tiene que ver con que la Argentina ha perdido la soberanía monetaria, por imprimir dinero sin respaldo de una manera descontrolada durante muchos años. El dinero fiduciario ha perdido entonces su valor simbólico (que depende básicamente de la confianza y el crédito del Gobierno) y solo le queda valor como mercancía, en función de su posibilidad de ser cambiado por dólares, la moneda en la que el argentino confía.

Nótese en el siguiente gráfico de dispersión la correlación que hay entre el dólar cobertura y el blue. Un 94% de los cambios en la cotización del paralelo pueden ser explicados por cambios en la relación entre pesos y dólares.

De todas maneras,  si volvemos a mirar el primer gráfico, podemos notar que cada cierta cantidad de tiempo se produce una corrida al dólar paralelo; una especie de burbuja con forma de serrucho, en una especie de sobrerreacción para luego bajar un poco, quedando en un nivel más alto que el anterior. En los últimos dos años, hubo un primer pico en enero del 2013, otro en mayo de ese año, un tercero en enero del 2014 y un cuarto shock en septiembre pasado. Estas últimas semanas estamos viendo una quinta corrida, aunque por primera vez el cambio es hacia abajo.

En todos los casos la dinámica es la misma y la voy a explicar con un ejercicio que se lo debo a un gran ex profesor mío de Economía del Comportamiento.

Miren por favor la siguiente secuencia de cotizaciones del dólar paralelo. Las flechas en rojo para abajo significan que ese día bajó el billete norteamericano, mientras que las flechas amarillas para arriba representan una suba del blue.

Supongamos que termina la primera semana y usted ve que el dólar bajó el lunes, el martes, el miércoles, subió el jueves, pero volvió a caer el viernes. Qué cree usted que sucederá la próxima semana? Si tuviera pesos y dólares, qué haría ese viernes cuando termina la semana? Compraría más dólares o vendería los que tiene?

Pero antes, mejor observemos la semana siguiente de cotizaciones.

El dólar bajó el lunes y el martes, subió el miércoles y volvió a perder posiciones el jueves y el viernes. Cuando termina esa semana, compraría o vendería dólares?

Bien, continuemos observando cómo sigue el mercado una semana más

Ahora continuó la caída el lunes y el martes, pero el dólar subió miércoles, jueves y viernes. Qué haría usted al final de esta tercera semana? Compraría más dólares, vendería algunos de los que tiene o se quedaría sin hacer ninguna operación?

Les cuento que les he tomado el pelo con el ejercicio anterior, puesto que las evolución del mercado del dólar que han visto en estas tres semanas no es real. La armé con una función de Excel que se llama “Aleatorio” y que arroja al azar números entre 0 y 1. Si el número que salía era mayor que 0,5 ponía una flechita para arriba, si en cambio salía un número menor que 0,5 lo representaba en el ejercicio con una flechita roja hacia abajo. Una metáfora ardiente, diría un amigo.

Hablando en criollo bien básico, les cuenta que no hay ninguna tendencia en el ejemplo de cotizaciones con el que jugamos recién. Las rachas son producto exclusivo del azar. El problema es que no estamos preparados cognitivamente para ver el azar; no lo comprendemos. Estamos diseñados evolutivamente para detectar la más mínima tendencia y reaccionar instintivamente ante ella.

Ocurre que cuando todos creemos ver una tendencia alcista, salimos masivamente a comprar para aprovechar la suba y generamos un aumento real del dólar. Lo mismo cuando creemos ver una tendencia a la baja.

Estas últimas semanas se han combinado entonces factores reales y psicológicos para explicar la baja en el dólar. En primer lugar el Gobierno decidió cambiar su estrategia de financiar el déficit fiscal emitiendo billetes y salió a endeudarse con un bono (el BONAD 2016) que además funciona como un seguro de cambio porque es dólar linked. El 27 de octubre se activó el primer tramo del swap con China por 814 millones de dólares. Combinadas, esas estrategias han bajado el dólar cobertura que había llegado a mostrar una relación de 14,92 pesos por dólar, pero que para el 30 de octubre ascendía a 13,80. En segundo lugar, la percepción de una tendencia bajista genero una corrida para deshacerse de los dólares que habían sido comprados a precios altos, buscando lo que en el mercado se denomina una “toma de ganancias”. Nada que vaya a durar, advierto.

En lo sucesivo, el dólar seguirá comportándose de acuerdo a esas variables; si se relaja la política monetaria y vuelven a caer las reservas, pues volverá a subir. Y si se produce una racha de días de subida se activarán los mecanismos psicológicos que generan la corrida con profecía autocumplida.

Reservas, Cepo Cambiario y demás yerbas

Por Ariel Torres

Sólo monedas como el dólar, euro, yen, libra, franco suizo, y algunas pocas más, admiten muy bajas o muy esporádicas intervenciones directas de los gobiernos, y muy bajos niveles de reservas de los bancos centrales para posibles e improbables intervenciones en los mercados.

En ese mismo sentido, podría prescindirse totalmente de Reservas en el BCRA, y el valor del peso contra el dólar fluctuar en forma libre, sin necesidad de que el BCRA compre o venda dólares. La única forma indirecta de intervención, se daría a través de subas o bajas de las tasas de interés (vía mercado de bonos, lebac, encajes, etc).

De todas maneras, como sabemos, el peso es un caso opuesto, con su historial nefasto, con mega devaluaciones, incluso hiperinflaciones, y confiscaciones o restricciones diversas (plan bonex, corralón, corralito, cepo cambiario, etc). Es por eso que la historia de Argentina en este sentido se reduce al país que ha experimentado más agudos episodios de retiros de depósitos bancarios, deseosos de convertirse en dólares, convirtiendo a la moneda norteamericana en el refugio natural de resguardo de valor para una notable cantidad de residentes en el país.

Para cualquier política económica se precie de ser “sustentable”, es necesario mantener una cantidad de reservas en el BCRA tal, que pueda prevenir, o en su defecto satisfacer, situaciones en las que la puedan generarse un traslado significativo de depósitos del sistema hacia dólares billetes. Si no hay una cantidad de reservas suficiente, las probabilidades de que ante situaciones adversas se desaten corridas contra el peso, aumentan en forma exponencial. Y en tal caso, en algún momento  el BCRA termina por dejar de vender dólares, desatando una suba violenta del dólar (sea el dólar “oficial” en un mercado único, o el “paralelo” en un mercado desdoblado –de facto- como el que actualmente rige en Argentina).

 El mejor ratio, a mi entender, para establecer el grado de solvencia financiera es la relación Reservas (divisas en el BCRA al tipo de cambio oficial) sobre M3 (circulante más depósitos), como respaldo necesario para darle sustentabilidad a la estabilidad económica y financiera. La experiencia muestra que cuando la economía se torna frágil o riesgosa en la percepción de los ahorristas, valores de R/M3 del orden del 40%, que en cualquier país serían exorbitantes, en Argentina no han alcanzado ni para prevenir ni para satisfacer la demanda de dólares.

Si tomamos como ejemplo septiembre de 1988, al inicio del Plan Primavera, la relación R/M3 llegó a un pico del 40%, pero sobrevino una corrida, bajando la relación al 30% en enero de 1989. Allí (3 de febrero) el Gobierno de Alfonsín decidió no vender más dólares financieros (creó un tercer mercado, flotante), lo que terminó siendo el inicio de la recordada hiperinflación de 1989.

Cuando subió el gobierno de Menem, las expectativas se tornaron muy favorables. Las reservas aumentaron, y luego la rápida re-monetización, hizo que el ratio R/M3, que había llegado a valores muy altos (71% en julio de 1989), bajara “naturalmente”, llegando a un mínimo de 37,5% en noviembre de 1989. Estos valores no fueron suficientes para impedir una violenta fuga de depósitos, que llevaron a que el Gobierno, el 28 de diciembre de 1989 decretara el llamado Plan Bonex (canje de depósitos por bonos del Gobierno - Bonex).

Con el Plan Bonex sobrevino el valor record del ratio R/M3, un insólito valor de casi 140%. La situación durante 1990 se calmó. No obstante, en diciembre de 1990, una nueva corrida se produjo, que un valor de R/M3 del 42% (noviembre de 1990) no pudo evitar. Sobrevino una maxi devaluación del 100%, que antecedió al anuncio de la Convertibilidad en marzo de 1991, y que empezó a regir en abril. Con la Convertibilidad, crecieron Reservas y en mayor medida M3, merced a la confianza que suscitó el Plan. Pero cuando aparecieron angustias financieras en diciembre de 1994 (efecto tequila), valores del 37% de R/M3 no fueron capaces de evitar fuertes corridas bancarias.

Con las corridas, el ratio R/M3 llegó a un mínimo del 28% en mayo de 1995. La fuerte ayuda de EEUU a México, la reelección de Menem, medidas expansivas “extraordinarias” del BCRA, permitieron revertir la situación, pero la economía había experimentado una fuerte recesión, y una situación bancaria límite. Por varios años, la relación R/M3 se mantuvo por encima del 40%. En enero de 2001 había llegado al 43%. A pesar de considerarse un valor muy alto, y que la Base Monetaria, tenía por entonces un respaldo en Reservas del 248%, no fue suficiente para prevenir la corrida que desde marzo cobró fuerte impulso (con recordadas marchas y contramarchas del gobierno, aborto del llamado Blindaje, renuncias de Machinea y luego de Lopez Murphy, etc).

Las corridas, aún con ayudas de dólares de parte del FMI,  finalmente desembocaron en el llamado “corralito” (1/12/2001), y más tarde en el default de la deuda pública, la pesificación de depósitos, y un canje de depósitos por bonos (el llamado “corralón”), al comenzar el año 2002.

Con semejantes antecedentes, luce tremendamente desacertado, que el gobierno haya dejado que la relación R/M3, que había llegado a un máximo del 75% en marzo de 2009, se sitúe ahora en valores del 26% (promedio setiembre de 2014), muy cerca de mínimos históricos, y muy lejos de valores mínimamente razonables.

Se llegó a eso por un mix de decisiones gubernamentales, como ser: emitir crecientemente dinero no contra reservas sino para financiar al Tesoro Nacional, devaluar el dólar oficial muy por debajo de la inflación durante mucho tiempo, pagar deuda pública con stock de reservas.

El resultado de estas políticas, ha dejado al BCRA en una posición de reservas sumamente bajas, y al Estado en una suerte de “insolvencia financiera”, o en otras palabras, con notoria incapacidad para generar políticas financieramente “sustentables”.

Si por ejemplo al gobierno (éste pero también el próximo), decidiera levantar el cepo cambiario, la situación es tan frágil financieramente (ratio R/M3 sumamente bajo), que cualquier contratiempo, podría llevar rápidamente a fuertes corridas bancarias, y a los resultados traumáticos que justamente definen la insolvencia financiera: maxi devaluaciones, y/o restricciones al uso de pesos, en efectivo o en depósitos (cepos, plan bonex, corralito, corralón, etc).

Esta es una muy pesada herencia que el gobierno actual le habrá de dejar al próximo.

El próximo gobierno deberá pensar muy bien como hace para levantar el actual cepo cambiario, medida que es necesaria realizar lo más rápidamente posible (para promover una suerte de “shock de confianza” tan necesario hoy en Argentina). Los valores en juego para poder establecer y recorrer un sendero  de solvencia financiera, con valores de R/M3 que puedan vislumbrarse como “suficientes” como para evitar el riesgo de episodios traumáticos (seguramente este valor tiene que vislumbrarse supere el 50% en no mucho tiempo), son muy exigentes. En otras palabras, se requerirán altas dosis de nuevas reservas disponibles en el BCRA para evitar fuertes devaluaciones, o justamente, se requerirán fuertes devaluaciones (con todos los traumas que esto implica) para restablecer valores de R/M3 sustentables. 

Si bien un cambio de gobierno puede generar una credibilidad inicial muy grande, sería sumamente riesgoso que el gobierno nuevo apueste a que ello sea per se suficientes. Las experiencias de Menem con el fallido plan BB (que no evitó el Plan Bonex ni un segundo brote de hiperinflación), y de Cavallo (apostando a que su credibilidad personal serían suficientes para en 2001 revertir la descomposición de la Convertibilidad), deberían prevenir a los candidatos a suceder a CFK, a fin de que piensen en articular las medidas necesarias para un muy rápido levantamiento del cepo cambiario, que no debe ser traumático, ni tampoco frágil.

Equivocarse por minimizar la cuestión, sería un error que podría costar muy caro al país, y al nuevo gobierno también. De allí que las posibilidades de que sea CFK quién levante el cepo son muy, pero muy cercanas al 0 %. 

Una presidenta, al compás de sus propios miedos

Por Ariel Torres

Fuente: Jorge Fernández Díaz - LA NACION

Forzosamente debe temer a muchos el que es temido por muchos, decía Séneca. Es por eso que las apariencias engañan. Ni la perpetuación en el poder ni los delirios de grandeza explican cabalmente los últimos movimientos políticos de Cristina Kirchner. Detrás de sus arrebatos y dialécticas, de sus despliegues más o menos secretos y de sus estudiados mohines de actriz se esconde el verdadero sentimiento que la domina por estas horas: el miedo. Un monstruo de mil cabezas que a veces la obliga a embadurnarse con Pancutan y a combatir el fuego con nafta, creando una agenda avasalladora y por momentos hilarante: el incendiario no sabe combatir las llamas y el prepotente es un débil que precisa transmitir fortaleza.

La patrona de Balcarce 50 tiene decidido, sin embargo, arreglar con los holdouts. Los detectives de Paul Singer siguen buceando en los papeles flojos de la familia presidencial y de sus socios más íntimos, y la máxima pesadilla consiste en despertarse un día y advertir que parte de esa investigación decora la portada de The Washington Post. Un escándalo mundial. A los kirchneristas sólo los calma el razonamiento más o menos lúcido de que los buitres no harían esa jugada, sino como revancha fatal cuando ya todo esté perdido; mientras tanto necesitan guardar sus cartas y mostrarlas de a poco, y mantener el suspenso para que el Gobierno pague y todo se olvide. Aunque, claro está, con las informaciones clasificadas nunca se sabe. Porque las carga el diablo.

El segundo propósito de un arreglo con esas aves consiste en levantar el default y acceder a créditos: la Argentina necesita de manera urgente un salvavidas de 10.000 millones de dólares para cruzar el río y evitar el naufragio. Ésta es la angustia más grande que acosa los insomnios de Olivos: un derrumbe económico significaría también una catástrofe judicial. Y la situación es crítica. El cepo cambiario fue creado para proteger las reservas, que entonces rondaban los 46.000 millones de dólares. Ese invento autóctono hirió de muerte la inversión y las finanzas del país. En diciembre calculan que quedarán unos 23.000 millones en el Banco Central. Se habrán perdido a razón de treinta millones de dólares por día hábil.

Las cifras que se van conociendo también producen vahídos, y es falso que la jefa del Estado, obnubilada por Kicillof, no tome nota del desastre. Hay un problema más intrincado: no sabe cómo salir de la fosa que ella misma cavó. Las automotrices experimentaron sólo en agosto una caída del 34%. La producción industrial retrocedió más de 4% en un año, las exportaciones se contrajeron un 10%, la construcción se desplomó un 2,3%, la inversión extranjera se redujo un 20%. Y, mientras tanto, en apenas ocho meses el rojo de las cuentas públicas aumentó un 178%. El gasto público de agosto se desbocó, y el déficit se triplicó y está descontrolado. La actual estanflación se parece un poco a aquella hiperrecesión desesperante que supimos concebir. Como ahora, entonces había en el poder enamorados de un dogma, que nos iban hundiendo progresivamente en la impotencia. Ayer una cierta ortodoxia estaba obsesionada con recortar. Cuanto más ajustaba, más se congelaba el consumo y más declinaban la industria y el trabajo, en un aciago círculo vicioso. Hoy, como reacción pendular, heterodoxos sin experiencia tratan de reactivar gastando sin rigor, con lo cual emiten, producen inflación galopante, dañan el consumo, hieren el empleo y no consiguen despertar al paciente de su letargo. Se verifica una vez más que lo contrario de una necedad puede ser una tontería, y que los argentinos podemos ser ineptos tanto a izquierda como a derecha.

Es por eso que la polémica entre el Gobierno y el Coloquio de IDEA suena un tanto pueril y anacrónica: el modelo murió, pero ya no es noticia puesto que eso aconteció hace rato. Concediendo que la baja inflación, el cuidado fiscal, los superávits gemelos, una moneda competitiva, un acuerdo internacional por la deuda y una política exterior respetuosa constituían de por sí un "modelo" más o menos exitoso en los albores del kirchnerismo almacenero, es imprescindible recordar que poco después un populismo atolondrado se impuso, y que esas variables fueron dinamitadas una por una. En su lugar, el oficialismo colocó improvisación, remiendos, camelos y cachivaches. El resultado actual de esa larga y pésima gestión le pone a Cristina Kirchner los pelos de punta: llegan de todas las provincias y de vastos sectores del conurbano informes sobre descontento social y posibles saqueos.

Cada vez que la preocupación cala en los huesos, la doctora pone en marcha un callado viraje. Todo debe hacerse discretamente, no sea cosa que la manada épica ponga el grito en el cielo, la tache de conservadora y baje los brazos. La cruda realidad también recorrió como un escalofrío la columna vertebral de Cristina el año pasado, cuando el Central parecía una bomba de relojería. Bajo el imperio del pánico, decidió arreglar con Repsol, el Ciadi y el Club de París. Giró con la devaluación prendida en la solapa, pero más tarde las aguas se aquietaron, el susto se diluyó y tras agasajar a Estados Unidos y a Europa los volvió a sopapear para cubrir con epopeya cutre un error de estrategia y para sacarle el jugo político al limón nacionalista: las encuestas la premiaron.

Este momento tiene también un aire de familia con aquel breve interregno de lógica pragmática. A la decisión de arreglar con los holdouts y regresar al mercado de capitales se añade el lanzamiento del Código Procesal Penal, que al menos en su declamación (la letra chica es otra cosa) intenta reconocer por primera vez en once años la desprotección de la sociedad frente al delito. Lo hace, por supuesto, tratando de sacarse de encima el cadáver del fracaso de su propia política de seguridad y trasladando las culpas a quienes tienen muchas pero no todas: los jueces y los fiscales. Por cadena nacional, Cristina mencionó conceptos que la alejan de Zaffaroni y la acercan a Scioli: puerta giratoria, reincidencia, expulsión de extranjeros. Sólo el pavor a los sondeos, donde también una mayoría lacerante protesta por la impunidad criminal, explica esta reconversión retórica de último minuto. La metamorfosis incomoda al CELS, a Carta Abierta y a algunos muchachos sensibles como Jorge Taiana, que para no pegarle a la gran dama lo sacude a su centurión, Sergio Berni.

El dato político fundamental es que la Presidenta resolvió jugar con el menos malo: al motonauta le pondrá un sparring para la interna, le copará las listas y tratará de probar con el ilusorio apotegma "Scioli al gobierno, Cristina al poder". El vacío y el miedo la conducen también a esta opción electoral, que repugna al kirchnerismo puro, pero que fue conversada en el Vaticano. El titán naranja responde a ese nuevo cortejo: acuerda con Máximo, confraterniza con La Cámpora y sablea a los empresarios que antes comían de la mano oficial y que ahora, ahogados por la crisis, merodean la queja. Los hombres de negocios siempre contaron con la comprensión del pacifista de La Plata, pero hoy son víctimas del más surrealista de todos los enroques: Cristina hace sciolismo y Scioli se vuelve cristinista. Dios los cría y el espanto los rejunta.

Con el miedo, la jefa intenta dos cosas: administrar el propio e infligir el ajeno. No es una buena nueva. El miedo nubla la razón, nada es más peligroso que un jabalí herido y nadie es más fascista que un burgués asustado.

Cuando la quietud no es una opción

Por Ariel Torres

Cuando el sol se hace presente a pleno en esta parte del mundo, sentarme a disfrutarlo me invita a leer y pensar otras cosas además de lo natural de mi profesión. Voy a arrancar diciendo más allá de las muchas divisiones que podemos hacer, acerca de las personas, la más básica, primordial y bastante saludable discriminación, es aquella que expresa que la humanidad se divide en dos clases de personas: las que creen que tras la vida terrena nos espera alguna forma de trascendencia y las que piensan que todo se acaba aquí mismo. Tengo otra muy buena que reza lo de que nos dividimos en lobos y corderos, pero eso es para otro análisis. De todas maneras, el criterio que se emplee en una clasificación de este tipo siempre dirá más acerca de quién lo postula que sobre el género humano. Sólo somos capaces de ver afuera aquello que llevamos dentro. Aunque a veces, ni eso.

En cierta oportunidad, no hace mucho, viajando en el subte de Buenos Aires, una mujer que se abría paso en el vagón lleno de gente apoyó –poco gentilmente- su hombro en mi espalda y me obligó a correrme de mi espacio. Era la segunda vez que lo hacía. En la primera, obviamente, se había abierto paso en dirección contraria. En ese momento, en ese viaje poco ortodoxo pero común, me di cuenta que podía intentar una discriminación un poco más mundana. Paso a explicarlo:

Evidentemente la mujer pertenecía a una especie típica de los usuarios del transporte público: la de aquellos que no pueden quedarse quietos. Aunque no quede resquicio, ellos mascullan un insistente "Permiso" y se escurren entre los pasajeros apretujados, obstinados en llegar siempre más allá. Van dejando en el camino un reguero de codazos y pisotones que impactan en aquellos que pertenecen a la especie contraria, la de los que sí saben quedarse en un lugar, de camino adonde van. En las horas pico se libra una sorda batalla entre unos y otros en los vagones de cualquier transporte de rieles, en casi cualquier lugar del mundo.

El ejemplo me sirvió para advertir que lo mismo sucede en el mundo exterior, y la clave pasa por ir más allá de lo visible: más que en el desplazamiento insomne al que se entrega media humanidad, hay que indagar en la fuerza que lo impulsa. Volviendo a la mujer, que fue hacia adelante y luego volvió sobre sus pasos con la misma inútil determinación, me obligó a preguntarme adonde quería llegar, qué la impulsaba, si todo el vagón estaba igual de repleto. Qué es lo que mueve a los que no pueden estarse quietos? Mi primera respuesta tentativa es la convicción de que más allá, adelante, hay un lugar mejor que el que ocupan. Para ellos, como dice el título de una novela muy buena: la vida está en otra parte. Siempre.

En cambio a nosotros, los quietos, nos alcanza con el rayito de sol que se filtra por la ventanilla, con la película de nuestros pensamientos o con el hueco abierto entre nosotros y la espalda del vecino, apto para abrir el libro contra el pecho. Además de saber que no tiene caso trasladarse, pues el trabajo, a pesar de los esfuerzos del Gobierno por evitarlo, lo hace el tren.

En otra oportunidad, hace unos días, iba en auto al centro con alguien. El tráfico avanzaba a paso de hombre por una avenida cuyo nombre no retuve. Impaciente, mi compañera de viaje –que conducía el auto- vio un claro y aceleró para salir a otra calle, en la que las cosas no estaban mucho mejor, y optó por probar calles secundarias. Ante cada obstáculo -una barrera baja, el carro de un cartonero- giraba, y tras un largo periplo fuimos a dar, no sé cómo, a una calle por la que desembocamos en otra avenida, por donde circulaba, lenta… la caravana de la que habíamos escapado.

-¿No era esa la señora de anteojos con el perro al lado, que venía adelante nuestro en la avenida no-me-acuerdo-el-nombre? –pregunté, juro que sin ironía.

La conductora –a la que aparentemente el dato le pareció irrelevante- sin mirarme, me dijo:

-Lo importante es que nos movimos.

Es menester entender que hay toda una filosofía en esa frase. Charlando con una vieja amiga sobre los renovados hábitos a los que nos conduce la primavera, me contaba que había observado su jardín “un poco raro” y se le antojó un cambio. Inmediatamente, se pudo a abrir canteros donde el año anterior los había cerrado y cerrar los que había abierto. Mi amiga, una mujer ciertamente centrada y paciente, trasplantó los agapantos allí donde estaban los jazmines, y viceversa, con el mayor de los esmeros. Tanto que quedó con la espalda en una lágrima. Pero más le dolía la certeza de que el próximo fin de semana la esperaba la tarea de devolver los jazmines cerca de las dalias y de dar a los agapantos un sitio “más satisfactorio”.

Conclusión de esta nada habitual línea de pensamiento de hoy: es natural y hasta bueno que quietos e inquietos se junten, de hecho lo aliento. La naturaleza tiende al equilibrio. Evita así los vicios de los extremos: el conformismo, en los primeros; el desasosiego, en los otros.

Sólo unos pocos tienen el don de saber hacer el movimiento exacto en el momento preciso. O al menos, eso creen.

Vaca Muerta al placard

Por Ariel Torres

Con tanta información disponible, ya es un tema instalado el hecho de que Vaca Muerta es uno de los reservorios más grandes del mundo en términos de petróleo y gas, en su mayoría no convencional. De ahí el problema que surge cuando de extraer esos recursos se trata, puesto que los métodos a utilizar son relativamente modernos, y ante todo muy caros. La posibilidad técnica operacional de extraer esos recursos existe, pero la conveniencia económica dependerá siempre y en última instancia del precio del barril de crudo. Si el precio del petróleo cae por debajo de ciertos niveles, deja de ser rentable la utilización de estos métodos alternativos. Y el problema es justamente que el precio del petróleo se viene desplomando y alcanzó el nivel de 80 dólares por barril la semana pasada. Algo histórico.

En columnas anteriores he tratado de explicar alguna de las razones de la caída de ese precio, aunque en resumidas cuentas se trate siempre de una cuestión de oferta y demanda. En los últimos tiempos ha habido un gran aumento de la oferta de petróleo propiciada por el boom de la fractura hidráulica (fracking) en los EEUU. De hecho, Estados Unidos se ha convertido recientemente en el principal productor mundial de crudo extrayendo más de 11 millones de barriles por día, superando a Rusia y Arabia Saudita. Texas y Dakota del Norte producen el 50% del petróleo y han tenido buena parte de la responsabilidad en la recuperación económica de los últimos años.

De allí surge que la caída en el precio del crudo es en parte la consecuencia de un aumento impactante de oferta. Seamos un poco más gráficos y analicemos el crecimiento de los “horizontal rigs”, que son las perforaciones utilizadas para extraer shale oil:

La otra parte viene a cuento por la caída en la demanda mundial por desaceleración económica en Europa, China e India. Shock de oferta, disminución de demanda, igual a tormenta perfecta. Todo indica entonces que la tendencia a la baja en el petróleo continuará, y nadie sabe muy bien hasta donde. Justamente la dinámica propia de la oferta hará que algunos yacimientos de fractura hidráulica dejen de ser rentables, cierren y conlleven a una menor oferta de petróleo, o esa parece ser la lógica de los analistas. Lógica que por cierto no comparto. Ya en julio de este año, por ejemplo, Goldman Sachs se aventuraba a informar que con un barril en 85 dólares, muchos de estos horizontal rigs dejarían de ser rentables. El  Deutsche Bank indica –y allí sí concuerdo- que con un precio del crudo por debajo de 77 dólares, la mitad de los productores de shale oil se verán en serios problemas.

El viernes 17 de octubre el crudo cerró en 85 dólares por barril, dejando en claro que en estos niveles, no se justifica dejar de producir, pero de seguro no tiene sentido comenzar a buscar proyectos nuevos. De hecho en algunos mercados se habla que un eventual boom del shale oil está muriendo antes de haber nacido. Otra exageración sólo lanzada al ruedo por los especuladores de turno. Las acciones de las petroleras relacionadas con el negocio del shale oil y shale gas tuvieron caídas abrumadoras en Wall Street en los últimos 30 días, llegando en algunos casos al 40%. La conclusión pasa a ser muy simple: si a estos niveles de precio del barril deja de ser rentable el negocio en los Estados Unidos, con las enormes facilidades de acceso al crédito barato, nadie va a siquiera evaluar la posibilidad de hacer lo mismo en Argentina.

Entonces habrá que simplemente olvidarse de las inversiones externas en Vaca Muerta por un tiempo. Iniciar las inversiones masivas que se necesitan con un contexto de precio del crudo cayendo en picada, es algo que no hará ninguna petrolera internacional. Es sencillamente un suicidio económico. Por un lado cobra sentido la inversión pública en una empresa con participación estatal mayoritaria, pero eso se da de bruces con la realidad económica argentina, a la que no le sobra una moneda para tal fin, teniendo en cuenta que los niveles de inversión necesarios son multimillonarios, además –por cierto- de la consecuente necesidad de know how en este tema tan sensible, algo de lo que Argentina también carece.

Lo que me mueve a un comentario final: el gran aumento de oferta de petróleo por parte de Estados Unidos y esta caída en precios, si bien afecta negativamente a algunos productores, favorece a los consumidores (nafta más barata) y le da poder a los EEUU, ya que en este contexto es claro que Arabia Saudita pierde injerencia internacional, pero además con una caída en el precio del crudo se debilitan sensiblemente las finanzas de Rusia e Irán, dos de sus enemigos políticos de siempre.

El shale oil creció tan rápido –de la mano de la permanente iniciativa norteamericana al respecto- que empujó hacia abajo el precio del petróleo. Por ahora, Vaca Muerta va al placard. Nadie va a invertir con un barril a estos precios.